在經(jīng)歷了2015~16年快遞上市潮之后，2021年快運行業(yè)也迎來了上市潮。近日安能在香港提交了上市材料。百世快運正在融資，計劃22年分拆香港上市，順豐快運也在考慮分拆上市。
作為吃瓜群眾，我們關(guān)心的是：快運行業(yè)的龍頭會不會被快遞給干掉?中通快運干掉安能，順豐快運取代德邦?
快運行業(yè)龍頭里，哪公司誰更值得買?安能最后一輪估值為133億人民幣，上市后預(yù)計為180~240億。而A股德邦市值僅為123億。
快遞龍頭與快運龍頭有競爭嗎?
快遞龍頭與快運龍頭有競爭嗎?其實不大。國內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)零擔(dān)市場幾乎沒有增長，不論報告怎么寫，實際上這部分業(yè)務(wù)已經(jīng)停滯多年。德邦快運業(yè)務(wù)一直停留在100億左右就是佐證。在這個大背景下，快運行業(yè)有三種的發(fā)展路線，路線的不同決定了快遞和快運之間的競爭并不激烈，激烈的反而是同一路線上的快運與快運，快遞與快遞公司。
思路一：發(fā)展大票快遞
從標(biāo)準(zhǔn)零擔(dān)(70~500kg)向大件快遞(<70kg)發(fā)展。大件快遞市場受益于家居和健身器材電商化，行業(yè)增速仍有20%+。這個方向發(fā)展較為成熟。代表公司德邦和安能是整個市場中貨量規(guī)模最大和盈利最強的公司，百世快運也有微利。
思路二：從區(qū)域到全國
以專業(yè)批發(fā)市場為切入，構(gòu)建區(qū)域內(nèi)網(wǎng)絡(luò)，逐步向全國發(fā)展。代表公司中通快運、韻達、壹米滴答。因為區(qū)域內(nèi)的運輸距離短，規(guī)模效應(yīng)不明顯，盈利能力差，是否能演變成全國性網(wǎng)絡(luò)還待時間驗證。因此除了中通外，其他都在虧損。中通的成功來自其網(wǎng)點能力較強，可以為電商客戶提供一攬子大小票快遞方案，帶動其大票快遞業(yè)務(wù)發(fā)展。中通的發(fā)展思路類似順豐，只是選擇了不那么激進的路線。
思路三：服務(wù)中大型客戶
提供全產(chǎn)品線服務(wù)，從低毛利切入，通過增值服務(wù)提升盈利。代表公司順豐、三志。這個模式最為難做。大票零擔(dān)與其他網(wǎng)絡(luò)很難整合，新建或整合網(wǎng)絡(luò)的難度都很大。順豐是為了數(shù)字化的戰(zhàn)略布局(為中大客戶一攬子2B+2C物流服務(wù))，才舍得花血本嘗試將4網(wǎng)融合(大票零擔(dān)+標(biāo)準(zhǔn)零擔(dān)+經(jīng)濟快遞+高端快遞)。如果成功則nb，否則呵呵。三志則是解決了整合網(wǎng)絡(luò)的難題，使得其一直低調(diào)快速擴張。
快運行業(yè)龍頭里，哪個公司更值得買?
快運公司中，能規(guī)模盈利的只有頭部的德邦和安能兩家，百世快運還處于盈虧邊緣，其他家未上市就不列舉。因此，我們只比較這兩家。
從網(wǎng)絡(luò)規(guī)模上看，德邦和安能兩家也十分接近。
看表面分不出高下，就要看網(wǎng)絡(luò)型公司的底層核心能力。從下面三點能力看，德邦各項都要好于安能。(具體分析，請看后半部分。)
能力1、網(wǎng)絡(luò)的效率不斷提升，以應(yīng)對不斷下降的價格。
a) 網(wǎng)絡(luò)的復(fù)用，大票零擔(dān)+標(biāo)準(zhǔn)零擔(dān)+大件快遞，可以用同一個分撥，同一輛車。
b) 重資產(chǎn)化，自有土地和車輛?？萍蓟?，自動分撥、IT系統(tǒng)。
能力2、網(wǎng)點的健康程度。
讓網(wǎng)點賺錢，讓網(wǎng)點持續(xù)有信心投入。腐敗少則各級管理層從網(wǎng)點擼的羊毛少。
能力3、新產(chǎn)能投資需要前置，貨量與產(chǎn)能匹配的平衡。
保證良好的利潤和現(xiàn)金流，給投資人好的回報。
最后在考慮港股和A股的區(qū)別，同樣的公司A股同樣要比H股貴的，如下圖，恒生滬深港通AH股溢價指數(shù)在110時，兩地價差很小，而現(xiàn)在已經(jīng)漲到135。這意味著安能在香港如果市值達到240億，換算到A股則為324億，是德邦260%。
1.網(wǎng)絡(luò)效率的持續(xù)優(yōu)化
德邦和安能兩者網(wǎng)絡(luò)規(guī)模都差不多，且都實現(xiàn)了2張網(wǎng)絡(luò)(大票快遞+標(biāo)準(zhǔn)零擔(dān))的復(fù)用。
安能沒有按慣用的產(chǎn)品線來區(qū)分，反而是用高端服務(wù)和標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)來區(qū)分，因此下表就參考看好了。
在重資產(chǎn)上，兩者的車輛自有率都在40%+，拿地自建分撥數(shù)量都不多。但在科技上，德邦領(lǐng)先一籌，搞出了行業(yè)內(nèi)首個快遞零擔(dān)融合的多層立體分揀系統(tǒng)，分撥產(chǎn)能提高54%。
2.網(wǎng)絡(luò)的健康程度
快運的加盟網(wǎng)點與總部是一種博弈關(guān)系，通常加盟網(wǎng)點會兼營安能、百世和壹米滴答，估計這類網(wǎng)點占比高達60~70%。網(wǎng)點會攬收各種貨源，快遞的賣給黃牛、零擔(dān)要求高的發(fā)自己網(wǎng)絡(luò)，要求不高的看誰家成本低發(fā)誰，大票零擔(dān)的賣給專線。
相比直營就沒有這個煩惱，網(wǎng)點與總部是合作大于博弈。因此從財報上，直營網(wǎng)點好壞一目了然，加盟的則完全看不出來。
在快速擴張和犯錯的時，加盟制的很多成本是轉(zhuǎn)嫁給了網(wǎng)點，而直營則是公司整體承擔(dān)。安能過去幾年的快速擴張，并沒有讓網(wǎng)點多賺錢，反而承擔(dān)了很大壓力。
短期利益給不了，就給長期利益。安能在2019年從內(nèi)部募集了一筆資金，既解決自身現(xiàn)金流問題，也讓網(wǎng)點能分享長期的股權(quán)收益。但如果安能市值跌到百億左右的話，那就是負(fù)收益了。
規(guī)模擴張，競爭壓力變大，網(wǎng)點利潤越來越少。網(wǎng)點要包倉，要承擔(dān)低的配送費，總部把成本都轉(zhuǎn)嫁給了網(wǎng)點;
2018/19年做快遞，后雖然及時止損，但一批網(wǎng)點也跟著踩了大坑;
腐敗比較普遍。如總部的網(wǎng)絡(luò)管理人員可將產(chǎn)糧區(qū)(利潤好)的片區(qū)劃分給自己朋友，同時給的業(yè)績壓力較小，這導(dǎo)致其他網(wǎng)點的盈利壓力會更大。安能的管理層持股較少(26.23%)，一直是其被質(zhì)疑最多的地方。
3.新產(chǎn)能投資與現(xiàn)金流的平衡
兩家最近3年都經(jīng)歷過激進擴張，在20年回歸穩(wěn)健的過程?？梢哉f2020年是兩家快遞利潤率表現(xiàn)最為正常的一年。
在2018~2020年安能的利潤分別為2/4/6.5億，2016年安能開始快遞業(yè)務(wù)，2018年現(xiàn)金流差點斷裂，最后2019年停止快遞。
在2018~2020年德邦的利潤4.6/3.2/5.6，2019年公司嘗試激進擴張產(chǎn)能，使得前三個季度利潤下降了76%，Q4崔總回歸管理，管理風(fēng)格開始回歸穩(wěn)健。
但防守型策略是無法在快運這類規(guī)模效應(yīng)的行業(yè)生存下去，要發(fā)展還要不斷投資新產(chǎn)能，不斷降低成本。因此誰的造血能力強，誰就可以持續(xù)投資新產(chǎn)能，就可持續(xù)發(fā)展的能力就越強。對比德邦和安能，就不難發(fā)現(xiàn)，德邦的造血能力和基建速度都要猛于安能。
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